Il y a une grande différence entre le Canada et les États-Unis, affirme David D. Wolf, qui note que notre économie a connu une croissance de -1% au troisième trimestre 2023, alors que celle des États-Unis a été de 5%. (Photo: Getty Images)
«Il y a un an, nous étions au milieu du resserrement le plus agressif de la Réserve fédérale depuis près de 30 ans et d’une inflation élevée, à laquelle la Fed s’attaquait. Presque tout le monde pensait que nous serions déjà en récession, mais ce n’est pas le cas», explique David D. Wolf, qui supervise le Portefeuille Fidelity Équilibre mondial F de 13,3 milliards de dollars, coté cinq étoiles et Bronze.
«Les économies ont bien résisté et l’inflation a bien baissé.» Cette combinaison de croissance qui résiste à la hausse des taux d’intérêt et d’inflation qui continue de baisser témoigne de la productivité de l’économie, ajoute-t-il. «C’est une combinaison plutôt bonne pour les prix des actifs. On n’en connaît pas encore l’issue, mais il y a des raisons d’être plus optimiste quant à un atterrissage en douceur, plutôt qu’un atterrissage brutal.»
David D. Wolf est un vétéran du secteur depuis 27 ans, titulaire d’un Baccalauréat en Économie de l’Université de Princeton et ayant travaillé aussi bien du côté des vendeurs que du côté des acheteurs. Il a également travaillé pour une banque centrale, puisqu’il a été conseiller du gouverneur de la Banque du Canada pendant quatre ans, avant de rejoindre Fidelity en 2013.
Des niveaux de productivité prometteurs
L’une des raisons de son optimisme est l’augmentation de la productivité au cours des dernières années. «La seule façon d’y parvenir est d’augmenter la capacité de l’économie. Deux éléments peuvent accroître la capacité d’une économie: d’une part, la main-d’œuvre, et il s’agit là d’une tendance démographique. D’autre part, la productivité. Il y a plusieurs choses que vous pouvez citer qui amélioreront ce que l’on appelle le taux d’exécution potentiel [une mesure des estimations de la croissance du PIB utilisée par les banques centrales], et l’une d’entre elles est l’IA [l’intelligence artificielle], et c’est clairement un élément positif. L’investissement dans les technologies d’énergie propre est un autre facteur.»
David D. Wolf cite également l’évolution des conditions de travail depuis la pandémie de COVID-19, où de nombreuses personnes travaillent désormais une partie de la semaine à domicile. «Ce n’est pas seulement bon pour nos vies, mais cela devrait aussi contribuer à une plus grande productivité. Si le taux de productivité a augmenté, cela signifie que l’économie américaine peut croître plus rapidement tout en réduisant l’inflation, car la capacité de l’économie s’accroît également. Si l’on disposait de ces éléments il y a un an, ce ne serait pas aussi plausible. Mais l’économie américaine peut croître malgré les taux d’intérêt élevés et surmonter cette poussée inflationniste. C’est plutôt positif».
Du point de vue de la performance, le Portefeuille Fidelity Équilibre mondial F a enregistré un rendement de 12,73% en 2023, tandis que la catégorie Global Neutral Balanced a enregistré un rendement de 9,79%. Sur les cinq, dix et quinze dernières années, le fonds a enregistré des rendements annualisés de 6,96%, 6,86% et 8,35% (au 5 janvier). En revanche, la catégorie a enregistré des rendements annualisés de 4,97%, 4,68% et 5,99% respectivement.
L’endettement des ménages fait reculer le Canada
Mais il y a une grande différence entre le Canada et les États-Unis, affirme David D. Wolf, qui note que notre économie a connu une croissance de -1% au troisième trimestre 2023, alors que celle des États-Unis a été de 5%. «Il est probable que la croissance de la productivité aux États-Unis se soit accélérée, ce qui permet à l’économie de se développer sans générer d’inflation. Chez nous, cela ne semble pas être le cas. La productivité canadienne est généralement inférieure à celle des États-Unis depuis de nombreuses années, et nous ne voyons aucune raison pour que cela change. Par ailleurs, l’endettement des ménages est beaucoup plus élevé au Canada qu’aux États-Unis, qui ont connu une “remise à zéro” lors de la crise financière d’il y a 15 ans, ce qui n’a pas été le cas chez nous. Et nous avons un marché hypothécaire à plus court terme, puisque nous finançons sur des durées de cinq ans, alors qu’aux États-Unis, ils financent sur des durées de 30 ans. En cas de forte hausse des taux, compte tenu de cette structure, le Canada sera beaucoup plus durement touché.»
David D. Wolf ne pense pas que le marché ait pleinement actualisé la divergence entre la croissance canadienne et américaine, la politique monétaire canadienne et américaine et le taux de change. «Nous avons un positionnement assez agressif au sein de nos fonds multiactifs et nous sous-pondérons le Canada, mais nous surpondérons les États-Unis».
En ce qui concerne les actions, l’indice de référence du fonds équilibré mondial est composé d’un tiers d’actions américaines, d’un tiers d’actions canadiennes et d’un tiers d’actions du reste du monde. «À l’heure actuelle, nous sommes beaucoup plus près de 50% aux États-Unis, 20% au Canada et environ 30% dans le reste du monde. Notre sous-pondération au Canada est justifiée par les environnements macroéconomiques relatifs», explique David D. Wolf. «Pour être clair, nous mettons en œuvre cette vision descendante dans le cadre de notre approche tactique de l’allocation d’actifs. Nos gestionnaires d’actions et de titres à revenu fixe sous-jacents [qui gèrent les 31 fonds Fidelity composant le produit équilibré mondial] ont également une certaine marge de manœuvre pour aller au-delà de leurs juridictions naturelles, s’ils pensent que des opportunités existent.»
Les actions sont-elles sorties d’affaire ?
David D. Wolf est-il confiant d’avoir reçu le feu vert pour investir pleinement ? «Je n’ai jamais confiance en l’existence d’un signal clair sur les marchés», répond-il en riant. Il y a toujours une part d’incertitude et ce que l’on appelle le «mur des inquiétudes». Mon travail consiste à dire : «Vous n’aurez jamais un signal clair, alors quels sont les risques dont il faut s’inquiéter et êtes-vous payé pour endurer ces risques ? Nous ne pouvons pas éviter complètement le risque, et franchement, nous ne le voulons pas, car s’il n’y a pas de risques, il n’y a pas de rendement. Nous voulons être sûrs d’être bien rémunérés pour les risques que nous prenons».
Du point de vue de la répartition d’actifs, le fonds est très proche d’une répartition neutre de 60/40. «Nous sommes satisfaits d’être pleinement investis».
En ce qui concerne la question d’un nouveau resserrement des banques centrales, David D. Wolf rappelle qu’il a travaillé pendant plusieurs années à la Banque du Canada. «J’ai vu tous les aspects de cette question. À l’heure actuelle, je ne suis pas convaincu que la Réserve fédérale et la Banque du Canada en ont fini avec le resserrement. Elles ne sont pas non plus convaincues d’en avoir terminé». Et même si elles sont convaincues, il suffit de se rappeler que la Banque du Canada a déclaré en janvier dernier: «Nous pensons en avoir fini avec le resserrement». Mais en juin, elle a déclaré : «Oups, nous nous sommes trompés et nous devons continuer à resserrer la politique monétaire». Il est toujours périlleux de se fier à des déclarations telles que «nous en avons terminé».
Personnellement, David D. Wolf pense que le cycle de resserrement est arrivé à son terme, même s’il admet qu’il peut toujours se tromper. «Nous réfléchissons constamment au profil des risques, en termes d’exposition. Ainsi, le risque que les banques centrales doivent continuer à se resserrer pour contenir l’inflation n’est certainement pas nul. Il n’a pas disparu», déclare David D. Wolf, qui fait partie d’une équipe de quatre personnes à Toronto, dont le cogestionnaire David Tulk, et qui est complété par 100 gestionnaires et analystes au siège de Fidelity. Au total, l’équipe de Toronto supervise environ 75 milliards de dollars d’actifs au Canada, tandis que le siège social gère 4 000 milliards de dollars.
D’un point de vue stratégique, l’équipe de Toronto mène un processus descendant divisé en quatre volets. Premièrement, elle se fait une idée des conditions macroéconomiques. Deuxièmement, elle étudie les données ascendantes sur les entreprises individuelles fournies par les gestionnaires des fonds sous-jacents. Troisièmement, elle examine les valorisations relatives. Enfin, elle étudie le sentiment du marché, qui est souvent un contre-indicateur. «Nous avons des modèles qui tentent de déduire les prix à partir des performances des différents marchés financiers», explique David D. Wolf, «en se basant sur le sentiment du marché envers la croissance, l’inflation, la politique monétaire, etc. Elle compare ensuite les différents points de vue avec les signaux émis par le marché et tente d’identifier les écarts entre les deux perspectives afin de modifier la répartition de leurs actifs.
Elle s’interroge également: pourquoi pensons-nous être si perspicaces ? Le marché est très perspicace et la fixation des prix est une décision collective prise par de nombreuses personnes perspicaces; il ne suffit donc pas de dire «Je n’ai pas la même opinion que le marché. Pourquoi êtes-vous si spécial?», explique David D. Wolf. Même si l’équipe utilise des modèles pour structurer le portefeuille, elle reconnaît que les modèles sont souvent erronés et qu’elle doit éviter de leur accorder trop de crédit. En tout cas, cette fois-ci semble différente.
Un territoire inexploré en perspective
«Les modèles n’ont jamais vu une situation où le Canada est plus endetté, plus exposé à l’immobilier et confronté à une forte hausse des taux d’intérêt. Cela ne s’est jamais produit auparavant», explique David D. Wolf. Il y a aussi cette idée reçue selon laquelle la Banque du Canada ne peut rien faire sans la Réserve fédérale. La Banque du Canada ne baissera pas ses taux tant que la Fed ne les aura pas baissés, ce genre de choses. C’est totalement faux. À plusieurs reprises, la Banque du Canada a agi différemment de la Fed». En effet, l’écart entre les deux banques centrales est aujourd’hui proche de zéro. En résumé, comme les deux pays sont confrontés à des circonstances différentes, les résultats risquent d’être différents, d’où le positionnement actuel des portefeuilles.
Le fait de jongler avec les différentes catégories d’actifs a permis d’obtenir des rendements élevés. Le fonds se situe dans le quartile supérieur depuis 15 ans. «Tout d’abord, nos sélectionneurs d’actions ont été très bons, voire très bons dans toutes les régions, et 2023 a été une année exceptionnelle pour eux», observe David D. Wolf. «Deuxièmement, contrairement à beaucoup de nos pairs, nous n’avons pas racheté de manière agressive des obligations en début d’année. Beaucoup d’autres ont dit : les rendements ont augmenté et une récession est à venir, vous devriez donc acheter beaucoup d’obligations. C’est ce que disaient les modèles. Mais les modèles sont basés sur des périodes où il n’y avait pas d’inflation. Aujourd’hui, c’est le cas. Il nous est apparu clairement qu’il serait prématuré d’investir massivement dans les obligations. Nous avons donc maintenu davantage de titres à court terme et de liquidités et nous sommes restés à l’écart des titres à revenu fixe de plus longue durée. Cela nous a permis d’économiser une bonne partie de la performance, par rapport à nos pairs, puisque les obligations ont continué à remonter pendant la majeure partie de l’année 2023.»
David D. Wolf estime qu’il faut reconnaître le mérite de la sélection ascendante des titres, ainsi que de l’analyse qui aboutit à une répartition descendante des actifs. «Il y a deux processus solides, et ils sont largement indépendants. Ils ont tous deux contribué de manière significative à la performance du fonds. Ils y contribuent souvent, mais pas toujours en même temps.»
